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Contratos de locação com prazo de 10, 15 ou até 20 anos costumam ser vistos como um atrativo dos fundos de investimento imobiliário (FIIs). Para o investidor, a perspectiva de uma receita contratada por vários anos pode transmitir maior segurança, especialmente quando o instrumento prevê reajustes periódicos e multas elevadas em caso de rescisão antecipada.
Essa estrutura é bastante utilizada em operações de built to suit[1] e sale and leaseback[2]. Em ambas, o contrato de locação tem papel importante na viabilidade econômica do investimento. O fundo adquire um imóvel, muitas vezes construído ou adaptado para atender a uma empresa específica, e espera recuperar o capital investido por meio dos aluguéis pagos ao longo do contrato.
A previsão de multa por rescisão antecipada, porém, não elimina o risco de inadimplemento. O prazo da locação é apenas um dos elementos da operação. A capacidade financeira do locatário, as garantias oferecidas e a possibilidade de encontrar outro ocupante para o imóvel também influenciam o risco assumido pelo fundo.
O que está por trás dessas operações?
Operações imobiliárias estruturadas são comuns no mercado, especialmente naquelas que envolvem fundos imobiliários e investidores institucionais.
Um dos exemplos é o built to suit, modalidade em que o imóvel é adquirido, construído ou substancialmente reformado para atender às necessidades específicas do futuro locatário. O investimento realizado pelo proprietário é considerado na definição do aluguel e do prazo da locação, que costuma ser mais longo do que nos contratos comerciais tradicionais.
O artigo 54-A da Lei nº 8.245/1991 (Lei do Inquilinato) disciplina essa modalidade e permite que as partes negociem livremente as condições do contrato. Entre outras possibilidades, podem estabelecer a renúncia ao direito de revisão do aluguel durante a vigência da locação e uma multa por denúncia antecipada pelo locatário, limitada à soma dos aluguéis que seriam recebidos até o término do contrato.
Outra estrutura utilizada é o sale and leaseback. Nessa operação, uma empresa vende seu imóvel a um investidor e permanece ocupando o espaço mediante contrato de locação. A empresa obtém recursos com a venda do ativo, enquanto o comprador passa a receber os aluguéis.
Embora apresentem características econômicas semelhantes, as operações possuem estruturas jurídicas distintas. O built to suit tem disciplina específica no artigo 54-A da Lei do Inquilinato. Já o sale and leaseback envolve a venda de um imóvel pelo proprietário, seguida da celebração de um contrato de locação com o adquirente. Nesse caso, a aplicação do regime previsto no artigo 54-A não decorre automaticamente da operação, devendo ser avaliada de acordo com as características do negócio e a estrutura do contrato de locação.
Em ambas estruturas, o contrato de locação é parte importante da estrutura econômica do negócio. A aquisição ou adaptação do imóvel é planejada considerando os aluguéis que serão recebidos durante o prazo da locação. Caso a relação com o locatário termine antes do previsto, a operação poderá apresentar resultados bastante diferentes daqueles inicialmente projetados.
A multa por rescisão antecipada garante o recebimento?
Uma das principais proteções negociadas em contratos de locação de longo prazo é a multa por encerramento antecipado da locação. No built to suit, o artigo 54-A, § 2º, da Lei do Inquilinato permite que a multa seja convencionada até o limite da soma dos aluguéis que seriam recebidos até o final do contrato.
Para o fundo, a previsão é relevante, pois permite estabelecer uma compensação pelo encerramento antecipado de uma relação que normalmente envolve investimentos expressivos na aquisição ou adaptação do imóvel.
Na prática, a previsão de uma multa elevada não garante que o fundo conseguirá recebê-la. Imagine, por exemplo, um fundo que adquire um imóvel por R$ 100 milhões e firma um contrato de locação por 15 anos. No sexto ano, o locatário enfrenta dificuldades financeiras, deixa de pagar os aluguéis e encerra a ocupação do imóvel.
O contrato prevê uma penalidade expressiva pela rescisão antecipada, mas, ainda assim, o fundo precisará avaliar se a empresa tem condições de cumprir essa obrigação. Se o locatário não possuir patrimônio suficiente ou estiver em recuperação judicial, a cobrança poderá se tornar mais complexa e demorada.
A previsão contratual não desaparece, mas sua efetividade dependerá das condições financeiras do devedor e das garantias disponíveis.
Por isso, a negociação não deve se concentrar apenas no valor da multa. É preciso verificar se existem garantias adicionais, como fiança, seguro ou garantias reais, quem são os respectivos garantidores e quais obrigações estão efetivamente cobertas.
Quando o imóvel depende de um único locatário
As características do imóvel também podem aumentar a exposição do fundo. Em operações de built to suit, é comum que o empreendimento seja desenvolvido para atender às necessidades específicas de determinada empresa. Centros de distribuição, instalações industriais, hospitais e imóveis destinados a operações logísticas podem exigir adaptações que dificultem sua utilização por outros ocupantes.
Enquanto o contrato está em vigor, essa característica pode não representar um problema, pois o fundo recebe os aluguéis e o locatário utiliza o imóvel conforme a finalidade negociada. A situação muda quando a locação termina.
Se o ocupante deixar o empreendimento, o fundo poderá precisar realizar novas obras, adaptar as instalações e procurar outra empresa interessada no imóvel. Dependendo de sua localização e das características da construção, a substituição pode levar meses e exigir investimentos adicionais.
O risco é ainda maior quando o imóvel foi projetado para atender a uma operação muito específica. Nesse caso, mesmo que exista demanda por espaços semelhantes na região, o custo de adaptação pode dificultar uma nova locação nas mesmas condições econômicas.
Um contrato de 15 anos pode oferecer estabilidade durante sua vigência, mas não resolve o problema de ocupação do imóvel caso a relação seja encerrada antecipadamente.
A dependência de poucos locatários
Um fundo pode possuir diversos imóveis e, ainda assim, depender financeiramente de poucos locatários. Isso acontece quando uma parcela expressiva de sua receita está concentrada em uma única empresa ou em sociedades pertencentes ao mesmo grupo econômico.
Nessas situações, as dificuldades financeiras de um único ocupante podem afetar diretamente os rendimentos do fundo.
A análise do locatário deve considerar sua situação econômico-financeira, histórico de pagamentos, endividamento e capacidade de cumprir as obrigações assumidas durante todo o prazo contratual.
Também é importante verificar se a locatária é uma sociedade de propósito específico (SPE), constituída exclusivamente para determinada operação. Se for esse o caso, vale examinar se existem garantias prestadas pelos controladores ou por outras empresas do grupo.
A existência de vínculo societário, por si só, não torna a controladora responsável pelas dívidas da SPE. Essa responsabilidade dependerá das garantias efetivamente constituídas ou de outros fundamentos jurídicos aplicáveis.
A concentração de receitas, portanto, não deve ser avaliada apenas pela quantidade de imóveis que compõem a carteira. É necessário identificar quem são os responsáveis pelo pagamento dos aluguéis e quanto o fundo depende de cada um deles.
O que observar na estruturação dos contratos?
Ao negociar uma locação de longo prazo, é natural que as partes concentrem a atenção no valor do aluguel e no prazo do contrato. Mas são as demais condições, especialmente aquelas relacionadas ao inadimplemento, às garantias e à rescisão, que podem fazer diferença quando surgem problemas durante a execução da locação.
Na estruturação da locação, alguns cuidados ajudam a reduzir a exposição do fundo:
- Garantias: verificar quem são os garantidores, quais obrigações estão cobertas, o prazo de vigência e as condições para execução, considerando também a exposição patrimonial da empresa e dos terceiros que assumirem essas obrigações.
- Inadimplemento: definir as consequências do descumprimento contratual, os prazos para regularização e as hipóteses de resolução.
- Rescisão antecipada: estabelecer os critérios de cálculo da multa e as condições para sua cobrança.
- Conservação do imóvel: distribuir as responsabilidades por manutenção, benfeitorias e devolução do imóvel ao término da locação.
- Capacidade financeira do locatário: avaliar a situação econômica da empresa e, quando aplicável, das garantidoras.
- Destinação do imóvel: considerar as possibilidades de utilização por outras empresas caso a locação seja encerrada.
Esses cuidados também são importantes sob a perspectiva da empresa locatária. Antes de assumir um compromisso de longo prazo, é necessário avaliar o impacto dos aluguéis e demais encargos sobre o fluxo de caixa, bem como as consequências financeiras de um eventual encerramento antecipado da locação. Dependendo das condições negociadas, a rescisão poderá envolver multas expressivas e a manutenção de obrigações mesmo após a decisão de deixar o imóvel.
Nas operações de built to suit, também merece atenção a definição de quem será responsável pelos custos das obras e adaptações, pela manutenção das instalações e pelas benfeitorias realizadas durante a locação. O contrato deve estabelecer, ainda, as condições de devolução do imóvel, evitando que a empresa assuma obrigações pouco claras ou custos inesperados ao término da relação.
A análise também deve continuar durante a vigência do contrato, pois o fundo precisa acompanhar a situação financeira do locatário e verificar se as obrigações estão sendo cumpridas.
O contrato não elimina o risco do investimento
A Lei nº 8.668/1993 e a regulamentação da Comissão de Valores Mobiliários (CVM), especialmente a Resolução CVM nº 175 e seu Anexo Normativo III, estabelecem regras para a constituição, administração, gestão e divulgação de informações dos fundos imobiliários.
A análise de um fundo imobiliário não deve ficar restrita ao prazo das locações, aos valores dos aluguéis ou às multas previstas para rescisão antecipada. A capacidade financeira dos locatários, as garantias oferecidas, o peso de cada contrato na receita do fundo e as características dos imóveis também influenciam a segurança econômica da operação.
Para quem estrutura ou administra esses investimentos, isso significa olhar além das condições comerciais da locação. É preciso avaliar quem está assumindo as obrigações, quais mecanisos existem para cobrar eventuais inadimplementos e o que poderá ser feito com o imóvel se o contrato terminar antes do previsto.
Um contrato de longo prazo pode ser um diferencial para o fundo, mas sua qualidade depende também das condições de cumprimento das obrigações e das alternativas disponíveis caso a relação com o locatário não prossiga como planejado.
Continue nos acompanhando para mais análises e atualizações sobre M&A, contratos empresariais e Direito Societário.
[1]Built to suit: modalidade de locação em que o imóvel é construído, adquirido ou substancialmente reformado para atender às necessidades específicas do futuro locatário.
[2] Sale and leaseback: operação em que uma empresa vende um imóvel de sua propriedade a um investidor e, simultaneamente, celebra contrato de locação para continuar utilizando o espaço.
